México: Minutas sugieren giro hawkish en Banxico

En los próximos días revisaremos nuestros pronósticos para la tasa de referencia

Banxico publicó las minutas correspondientes a la decisión del pasado 30 de septiembre, cuando se dio el 3er incremento consecutivo de 25 puntos base a la tasa de referencia, que llegó a 4.75%. El documento sorprende por su tono hawkish, pues refleja una mayor preocupación por los resultados de la inflación y una inclinación más arraigada hacia incrementos sostenidos de la tasa de referencia. Si bien la Junta mantiene algunas diferencias en cuanto a las opiniones de sus miembros, las minutas dejan ver que la configuración actual favorece la posibilidad de un ciclo de normalización de la política monetaria más acelerado y profundo ante una dinámica inflacionaria que se alza como un reto mayúsculo para la coyuntura económica.

La inflación en México ha sido más vulnerable a los factores internacionales

A diferencia de reuniones anteriores, la discusión de septiembre se caracterizó por menores referencias a la posibilidad de que la dinámica inflacionaria que se resiente sea transitoria. Ello también fue una constante en la discusión sobre el entorno global, pues se comentó que es probable que las presiones sobre las cadenas de suministros, las materias primas y los energéticos no se reviertan pronto y que los riesgos para la formación de precios a nivel internacional están sesgados al alza. Asimismo, se identificaron nuevas afectaciones potenciales como la posibilidad que la demanda reciba un impulso a partir de la aprobación de nuevos estímulos en Estados Unidos o el agravamiento de la crisis energética en China.

La menor brecha del producto justifica una postura más restrictiva

Respecto a la valoración de la dinámica de crecimiento de nuestro país, los miembros de la Junta de Gobierno señalaron la desaceleración que se ha manifestado en los últimos meses, aunque recordando al mismo tiempo que el patrón de crecimiento en 2021 ha sido más robusto que el que se preveía a inicios de año. Si bien, varios de los indicadores de actividad económica aún están lejos de la recuperación, las condiciones de holgura continúan estrechándose y algunos de los participantes consideran que las alzas en las tasas reflejan mayor congruencia con una brecha del producto menos negativa. Al momento, Banxico mantiene un pronóstico de crecimiento del PIB de 6.2% para 2021 y 3.0% para 2022.

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El carácter transitorio de la inflación luce cada vez menos plausible

En este contexto, los comentarios sobre la inflación distaron del tono equilibrado que había se había mantenido en las reuniones anteriores y en su lugar resaltaron la aparición de nuevos factores de riesgo y el continuo deterioro de las expectativas, sobre todo las de corto plazo. Para algunos de los miembros, la dinámica inflacionaria reciente se ha caracterizado por una mayor vulnerabilidad ante las presiones internacionales, lo que ha afectado los precios de los alimentos, energéticos y mercancías. En todo caso, el que la inflación de septiembre haya regresado al 6.00% parece desafiar la lógica de la transitoriedad que había sido defendida insistentemente y en su lugar algunos de los integrantes comentaron que dicho carácter pasajero luce cada vez menos plausible ante la trayectoria registrada por los precios.

La mayoría de los componentes del índice subyacente suben a tasas superiores a 4.00%

De hecho, se percibe un sentimiento de preocupación casi generalizado por la inflación subyacente, pues se ha mantenido arriba del 4.00% por 7 meses y aún mantiene una tendencia ascendente. Hubo un comentario que destacó que la variación anualizada de más de la mitad de los componentes está por encima del umbral superior del rango objetivo de Banxico, lo que sugiere que las presiones son más generalizadas que lo anticipado. Además, en la justificación de los votos de los miembros, alguien puso como ejemplo el ciclo inflacionario de 2015-2017, en el que se requirió de un incremento de 400 puntos base para que la inflación subyacente comenzara a disminuir, por lo que la Junta podría eventualmente valorar la necesidad de ejecutar un ciclo de alzas más agresivo que el esperado.

Los miembros de la Junta parecen dispuestos a seguir apretando la postura

Sobre la decisión, Galia Borja se unió a Alejandro Díaz de León, Irene Espinosa y Jonathan Heath en favor del incremento de 25 puntos base; mientras que Gerardo Esquivel reforzó su negativa a apretar las condiciones de política monetaria. La diferencia crucial con las minutas pasadas yace en que solo uno de los cuatro miembros que votaron a favor del incremento puntualizó que es importante diferenciar entre un reforzamiento de la postura y un ciclo alcista, mientras que los otros tres fueron marcadamente hawkish al argumentar la necesidad de que Banxico reaccione ante la inflación elevada. Incluso, algunos comentarios agregaron que de continuar los incrementos en la inflación sería necesario continuar con la reducción de la postura expansiva, lo que plantea una narrativa que sugiere que el ciclo alcista podría ser más pronunciado que el que se proyecta actualmente.

En general, los votantes consideran que independientemente de las causas, el rápido avance de los precios constituye un desafío a la credibilidad del Banco Central y dado que el desanclaje de las expectativas podría conllevar efectos más perniciosos a mediano y largo plazo, el riesgo amerita una respuesta contundente por parte de la institución. Esquivel, por otro lado, insiste en que los incrementos no atienden los problemas vinculados a las cadenas globales de valor y los precios internacionales de las materias primas (los principales causantes de la inflación elevada), además de que podrían lastimar el proceso de recuperación de la actividad económica y enviar una señal de que las presiones tienen un carácter permanente.