Cómo pesa el factor miedo sobre los rendimientos de los bonos
Saxo Capital Markets | 10.08.2017 07:12
En los mercados de renta fija existe un debate reciente que puede ser descrito como una re-ejecución de un tema recurrente: ¿cuándo despegarán los rendimientos? Hemos visto varios artículos y piezas de investigación que describen el esperado aumento inminente de los rendimientos, e ideas para que los inversores puedan hacer frente al próximo cambio dramático.
De hecho, hay indicadores de que las cosas están mejorando en la economía global: la economía europea está mejorando, los números recientes de los Estados Unidos han sorprendido al alza, y el miedo a un retroceso por parte de China aún no se ha materializado; más bien, todo lo contrario.
Fuente: Bloomberg/Saxo Bank
El hecho de que las perspectivas mundiales han mejorado y la falta de grandes factores geopolíticos de riesgo han dejado sus huellas en los mercados financieros. La mayoría de los principales índices bursátiles están en estos momentos en máximos históricos; los diferenciales de crédito se están cerrando en niveles previos a la crisis, y los bonos de los mercados emergentes están estableciendo nuevos máximos semanalmente. Así que son días felices para los activos de riesgo.
Pareciera ser que no sólo las clases de bonos de mayor riesgo, sino también la evolución en los mercados bursátiles mundiales son regalos que se siguen dando. Cuando los mercados rompen un récord, sólo apuntan al siguiente.
Y esto despierta preocupaciones del pasado. Estos son los niveles observados antes de la crisis. ¿Entonces va a volver a suceder? ¿Estamos en el límite?
Estar preocupado está totalmente justificado, pero vale la pena identificar por qué estamos en los niveles actuales, y también examinar por qué ha sido tan difícil para los rendimientos mundiales moverse hacia más arriba.
Pese a los desarrollos macroeconómicos alentadores, la inflación está teniendo problemas para materializarse. Creímos firmemente a principios de este año que veríamos rendimientos más altos a causa de las presiones inflacionarias, pero la realidad ha sido diferente.
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Incluso en las economías donde el desempleo es bajo y la economía se está calentando, es muy difícil ver una presión inflacionaria real, aunque se espera que llegue. Tal vez está retrasada, o tal vez porque nuestras expectativas de inflación deberían ser reconsideradas.
Tal vez estamos adelante de la curva, pero uno podría argumentar que en el futuro, todo lo que puede crear cuellos de botella, ya sea relacionado con el empleo o la escasez de materias primas, puede ser tecnológicamente innovador en una versión escalable o tecnológicamente globalizado, por lo que el riesgo de cuellos de botella se vuelve extremadamente bajo. Por lo tanto, las expectativas futuras de inflación también deberían ser menores.
Si esto es correcto, los rendimientos tendrán dificultades para subir a corto plazo, por lo tanto, cancelar cualquier venta masiva relacionada al diferencial de las clases de bonos más arriesgados, high yield o de los mercados emergentes. Esto también justifica la baja volatilidad del mercado, lo que indica que las preocupaciones están en un nivel muy bajo.
Podríamos enfrentar otros factores desencadenantes de la volatilidad, ya que los inversores tienden a salir de los mercados que experimentan rallies masivos, y algunos mercados emergentes podrían verse afectados por el riesgo político/geopolítico, así como por las oscilaciones del dólar estadounidense.
Pero ¿existe una preocupación general sobre una explosión de la burbuja de bonos causada por los rendimientos más altos? Esto es algo que creemos difícil de materializar a el corto plazo.
Pero ¿qué pasa con los bancos centrales? Los bancos centrales han expresado su preocupación por los niveles de las bolsas y los bonos. Esto eventualmente conducirá al comienzo del fin de la flexibilización cuantitativa (QE, por sus siglas en inglés) en Europa. Podemos ver también los inversores de renta fija preocuparse por la reducción del balance de la Reserva Federal de los Estados Unidos.
Pero el punto desencadenante general para los bancos centrales es el esperado aumento de la inflación, algo que podría llevar un tiempo largo.
¿Se elevarán finalmente los rendimientos? ¿Rendimientos fijados por el QE? ¿O los inversores saben que la inflación está relacionada con el aumento de los precios del petróleo más que con cualquier otra cosa?
Fuente: Bloomberg/Saxo Bank
El reciente aumento de la inflación en Europa es un buen ejemplo, ya que produjo la esperanza de una inflación sostenible y sana en los "antiguos" niveles. El problema es que el aumento se debe principalmente a la reciente recuperación de los precios del petróleo. Una recuperación que se estancó en los 50 dólares por barril, y no tenemos mucha fe en que siga subiendo.
De hecho, el problema es más profundo porque la inflación generada internamente (DGI) en la zona del euro muestra signos de resiliencia frente a factores externos, y aún más preocupante, parece debilitarse. Así las cosas, no es obvio que veamos al Banco Central Europeo (BCE) cambiando nada en el corto plazo, ya que el temor a desencadenar un menor crecimiento de la zona del euro oscurecerá el miedo a las burbujas de activos.
Una última razón por la cual la gravedad es tan dura en los rendimientos globales es la inercia de los grandes fondos de inversión que tienen posiciones estratégicas largas en renta fija. Mientras los rendimientos permanezcan inalterados y la volatilidad sea baja, mantendrán todo lo que se parezca a un carry trade y para salir más tarde que pronto, ya que los intentos de ponerse cortos en los mercados de bonos y apostar por la explosión de burbujas de bonos han sido en vano.
En resumen:
- Los inversores deben permanecer alertas en todos los mercados con rallies maduros, tanto de acciones como de bonos.
- Los niveles actuales se pueden ver como exagerados. No obstante, si el nuevo paradigma inflacionario es cierto, los rendimientos de referencia se mantendrán bajos y las clases de bonos más arriesgadas seguirán convergiendo a rendimientos más bajos, explotando las primas de riesgo restantes e incluso los mercados de renta variable podrían experimentar recuperaciones adicionales.
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